Dolaylı Önlemler ve Türk Lirasının Gelecekteki Değeri

Burak Köylüoğlu

 

Türk lirasının döviz sepetine karşı değer kaybı; son bir ayda %4, yılbaşına göre %28, son 1 yılda %35, 2018 Ekonomik Krizi’nin başlangıcına göre (1 Ağustos 2018) %52 düzeyine ulaştı. Bir ekonomide para biriminin bu ölçüde değer kaybı, kendi başına bir ekonomik kriz göstergesidir.

Ancak TL’nin değer kaybının yol açtığı başka sorunlar da var. Kısaca özetleyelim:

  • Reel sektördeki yüksek kısa döviz pozisyonunun üretmiş olduğu muazzam kambiyo zararı
  • Tüketicinin doğrudan cebine yansıyan “reel” maliyet enflasyonu
  • Döviz kuru artışı ve yükselen enflasyondan oluşan fasit çemberin güçlenmesi, reel TL faizlerin negatif olmasının bu çemberi daha da kuvvetlendirmesi
  • Üretim ve servis sektörlerinde kritik derecedeki süreç iyileştirmelerinin, dikey ve yatay büyüme fırsatlarının ve teknolojik yatırımların ertelenmesi
  • TL’nin dış değerinin dalga boyunun daha da yükselmesi sonucu, TL varlıkların risk priminin artması
  • Gelir dağılımında bozulmanın had safhaya gelmesi
  • Bankaların üzerindeki sorunlu (resmi ve yüzdürülen) kredi yükünün artması
  • Finansal sektörün yönetmeye çalıştığı hazine pozisyonunun karmaşıklaşması

Son maddeye açıklık getirmek için şu saptamayı yapayım. Bankaların sorunlu kredilere karşılık ayırdıktan sonra, temizlenmiş bilançosunu türev finansal ürünler ile yönettiği varsayılır.

Ancak temizlenmiş bilançoda dahi canlı gözüken ancak aslında donuklaşmış YP krediler bilançoda resmi olarak halen YP varlık olarak yer aldığı için, bankaların pozisyonlarını yönetmeleri daha da karmaşık bir hale gelir. Dolarizasyonun %53 düzeyine gelmiş olması ve gevşetilmiş ama halen yürürlükte olan aktif rasyosu faktörü ile beraber hazine yönetimi daha da karmaşıklaşır. TL’nin değer kaybı bu süreci daha da zorlaştırır ve bankaların maliyetlerini arttırır.

Bankaların hazine yönetim maliyetlerinin artması reel sektöre açılan kredilerin maliyetlerini etkiler. Kredi vadeleri uzadıkça, fiyatlama üzerine ek finansal maliyetler ve risk primi biner.

Daha da kötüsü, yüksek kredibiliteye sahip firmalar ile daha düşük kredibiliteye sahip kurumların kullandıkları krediler arasındaki faiz makası açılır. Bu faiz farkı ayrıca dönemler arasında da büyük farklılık gösterir. Son 45 gün içinde, sabit faizli kurumsal kredi faizlerinin neredeyse 400-450 baz puan arttığını not düşelim. TL ve YP faizlerin bu kadar oynak ve kurun bu kadar belirsiz olduğu bir ortamda ekonominin çarkları sağlıklı işleyemez.

Daha önceki yazılarımda bu kadar geniş bir TL genişlemesi, yapay olarak aşağıda tutulan TL faizleri, dolaylı rezerv yönetimi ve ülkenin dışsal risk primi ile; döviz kurlarının yerinde tutulamayacağını açıkça belirtmiştim.

Temmuz 2020 dönemi döviz kurlarının zapt edilmesi için son fırsat idi.

18 Temmuz 2020 tarihinde Merkez Bankası’nın tüm bankalar için yabancı para zorunlu karşılık oranlarını 300 baz puan artırdığını okuyunca, bu fırsatın kaçtığını anlamış idim. Merkez Bankası bu kritik dönemde TL faizleri derhal ve doğrudan arttırmayı tercih etmediği gibi, TL likidite daralması silahını dahi kullanmamıştı.

Sonuç olarak kur sepeti temmuz sonunda sürat ile TL’ye karşı değer kazanmaya başladı.

Ekonomi yönetimi, ağustos ayındaki mini kur şoku sonucunda bugüne kadar bazı önlemler aldı:

  • 6 Ağustos tarihinde uluslararası kalkınma bankalarına, yurtiçi bankalardan TL fonlama erişimine izin verildi. Tabii ki borç aldıkları TL’yi, TL varlıklara yatırmaları şartı ile. Daha önce yurtiçi bankaların yurtdışı bankalara yapacakları TL fonlama özvarlıklarının %0.5’i ile sınırlandırılmıştı. Amaç yurtdışı bankaların TL borçlanıp, YP varlıklara yatırım yapmalarının önünü kesmekti.
  • 6 Ağustos 2020 tarihinde Merkez Bankası, kur oynaklığına karşı likidite silahlarını kullanacağına dair açıklama yaptı
  • 7 Ağustos tarihinde bankalara “Açık Piyasa İşlemleri” ile verilen likidite limitleri %50’ye düşürüleceği açıklandı.
  • 10 Ağustos tarihinde Bankalara uygulanan aktif rasyosu kuralı gevşetildi. Aylık ortalamanın gerçekleşme oranı, klasik bankalar için %95’e, faizsiz bankacılık yapan kurumlar için %75’e indirildi. Bankaların üzerinde TL kredi genişlemesi yönlü baskı azaltıldı.
  • 11 Ağustos tarihinde bankalara “Açık Piyasa İşlemleri” ile verilen likidite limitleri sıfırlanacağı açıklandı.
  • 17 Ağustos tarihinde TCMB bankaları TL cinsinden fonlamak için daha yüksek faizli 1 aylık repo ihalelerine başladı.
  • 18 Ağustos tarihinde ise bankaların Merkez Bankası’ndan O/N vadede yarıya düşürüldü. Bu da piyasaya verilmiş olan likiditenin çekilmeye çalışıldığını gösteren başka bir işaret oldu.
  • 20 Ağustos tarihinde reel kredi büyümesini sağlayan bankalar için tüm fasıllarda zorunlu karşılık oranları arttırıldı. Değerli maden hesaplarında bu artış 700 baz puan, diğer yabancı para hesaplarında 200 baz puan oldu. Aynı zamanda, TL hesaplarda ise zorunlu karşılıklar vadeye göre 150-200 baz puan arttırıldı. Bu adımla, piyasadan 17 milyar Türk lirası ve 8.5 milyar USD döviz ve eşdeğeri çekilmesi hedeflendi.
  • 20 Ağustos tarihinde politika faizinin %8.25 olarak tutulacağı kararı açıklandı. TL faiz silahının doğrudan kullanılmaması kararı perçinlendi.
  • 4 Eylül tarihinde tüketici kredilerinin vadesi 60 aydan 36 aya indirildi.

Bu önlemlerin TL’nin değer kaybını dizginlemesi oldukça zor. Nedenini şöyle açıklayalım:

  • Önlemler parça parça ve piyasadaki gelişmelerin gerisinden ve reaktif olarak alınıyor. Çok sayıda zayıf önlemin aralıklı alınmasının TL üzerinde olumlu bir etkisi beklenemez.
  • TCMB faiz silahını; politika faizini %8.25’te tutmasına rağmen, dolaylı bir şekilde bankaların ağırlıklı fonlamasını arttırarak kullandı. 30 Temmuz tarihinde fonlama faizi %7.76 iken, 11 Eylül tarihinde fonlama faizi %10.29’a kadar çıkmış oldu. Ancak dolaylı ve zamana yayılan ve aynı zamanda yetersiz olan bu faiz artışı TL’nin değerini koruyamadı.
  • TL likiditenin daraltılması halen oldukça yetersiz ölçüde. Yukarıda yer alan önlemlerin sayısına aldanmamak gerekiyor. Merkez Bankası’nın para tabanı 10 Eylül’de 372 milyar TL iken, önlemlerin başladığı temmuz sonunda 396 milyar TL idi. Bu önlemler topu topu 24 milyar TL azalma sağlayabilmiş. Yılbaşı rakamı ne idi? Yanıt 201 milyar TL.
  • TL krediler de benzer bir tablo görüyoruz. Yılbaşında 1.64 trilyon TL olan TL krediler, %37.5 oranında büyüyerek 8 Eylül’de 2.25 trilyon TL düzeyinde gerçekleşmiş. 30 Temmuz tarihinde TL kredilerin büyüklüğü 2.20 trilyon TL idi. Para tabanı ve TL kredi büyümesi, TL’nin nasıl yüksek miktarda piyasaya sürüldüğünü ve bu neden ile döviz sepeti karşılığında değer kaybettiğini ortaya koyuyor.
  • Merkez Bankası’nın brüt ve net rezervlerin yeterli olup olmadığı halen tartışma konusu. Üstelik bu tartışma akademik boyuttan halk boyutuna kadar genişledi.
  • Cari hesap dengesinde de bozulma sürüyor. 2019 Ocak-Temmuz dönemi 2.1 milyar USD fazla iken, 2020 Ocak-Temmuz dönemi-21.6 milyar USD’lık açığı gösteriyor. Pandemi dönemi bir kere daha gösterdi ki, Türkiye’nin ihraç ettiği kalemler alternatifi olan ve fiyat esnekliği yüksek mal ve hizmetler iken, ithal ettiği mal ve hizmetler fiyat esnekliği katı olan mallar. Asıl büyük darbe turizm ve dış hizmetler dengesinde alınmış. Türkiye’nin 2020 ve 2019 Ocak-Temmuz dönemleri kıyaslandığında tam 14 milyar USD kayıp var.
  • Doğu Akdeniz konusunda Türkiye’nin haklı tezleri, diplomatik başarıya tahvil edilemedi, tersine bu konu Türkiye’nin 5 yıllık CDS priminin 500 baz puan üzerinde kalmasını sağladı.

Sonuç olarak, TL varlıklar gerek yurtiçi yatırımcısı açısından gerekse yurtdışı yatırımcı bakışı ise riski yüksek, getirisi düşük ve dalgalanma boyu yüksek olarak algılanıyor. Hali hazırdaki önlemlerin, TL varlıkların değerini muhafaza etmekte yetersiz kalacağı açıkça görünüyor.

Korkarım ki, 2020 sonbaharında veya 2021 kışında oluşabilecek bir mini kur şoku dahi ekonomiyi iyice çıkmaza sokabilir. Üstelik ekonominin en önemli çıpaları olan kamu borçlanması oranı ve kamu bütçe dengesi zorlanırken, böyle bir riskin gerçekleşmesi sorunu büyütebilir.

Temmuz ayında 400 baz puanlık politika faiz artışı ve fazla TL likiditeyi geri alma operasyonu, durumu toparlayabilirken, şimdi daha yüksek bir TL faiz artışı (en az 600 baz puan) ve daha hızlı likidite geri alınmasına gereksinim duyuluyor.

Zamanın okunun geriye çevrilemeyeceğini yeniden hatırlamak gerekiyor.

Burak Köylüoğlu

Mail listesine katılın

Yeni yazılardan haberdar olun.

Teşekkürler! Kayıt oldunuz.

Üzgünüz. Kayıt olamadınız.

İLGİLİ Yazılar

Leave a Comment