Faiz Artışı Sorunları Çözecek mi?

Burak Köylüoğlu

 

Türkiye Cumhuriyeti Merkez Bankası, 13 Eylül 2018 tarihli toplantısında politika faizini 625 baz puan arttırarak %24 oranına çekti. TCMB’nin faiz artışı; piyasa beklentisinin (300-400 baz puan) üzerinde gerçekleşmesine rağmen, döviz sepeti ilk iki günde (13-14 Eylül’de) sadece %5 oranında geriledi.

Anlamlı bir faiz artış kararı o kadar geç verildi ki, Merkez Bankası yıllardır ilk defa politika faizini TÜFE artışının (ama ÜFE’nin değil) önüne geçirmiş oldu.

Geç de olsa ortodoks para politikasına dönüş çok önemlidir ancak bu safhadan sonra bu politikanın yeterli olup olmadığını tartışmak gerekir. Bunu tartışmak için ise ekonomik krizin temel nedenlerini tekrar hatırlayalım.

  • Türkiye yüksek büyümeyi hedefini yıllar boyunca stabilizasyon politikasının önüne geçirdi. Yüksek büyüme, yüksek tasarruf açığı, yüksek tasarruf açığı da yüksek cari açığı doğurdu. Her zaman belirttiğim üzere Keynesyen politikalar ya rezerv para (hard currency) yaratan, ya da cari fazla veren ülkeler için uygun politikalardır. Bu politika ülkemizde Ağustos 2018’de resmen çöktü.

  • Yüksek cari açığın nedeni olan tasarruf açığı reel sektörün üzerine binerek, özel sektörün zaten zayıf olan finansal yapısını iyice kırılgan hale getirdi.

  • Yüksek büyüme hedefine uyumlu olarak gerçekleşen özel sektör yatırımlarını dört kategoriye ayırabiliriz: Bu kategorilerden ilki faydası ileri vadede gerçekleşecek yapıda olan yatırımlardır. İkincisi prodüktivitesi tartışılır ve iç pazar ve tüketim büyümesine endeksli yatırımlar olup, üçüncüsü kamunun stratejik önem verdiği altyapı yatırımlarıdır. Dördüncüsü grupta ise rant maksimizasyonuna yönelik yapılan yatırımlar yer alır. Bu dört kategoride yer alan yatırımların büyük bir çoğunluğu yabancı para ile finanse edilmiştir. Bu yatırımların yarattığı borç ve faiz yükü ile düşük prodüktivite arasındaki makas özel sektör krizinin tanımıdır.

  • 2001 ekonomik krizinde iyice regüle edilmiş olan finansal sektör ekonomi için ne kadar sağlam bir taşıyıcı olduysa, ekonomi için en önemli reform olan reel sektörün regülasyonu unutuldu. “Laissez Fairre, Laissez Passer” mantığı ile bilanço büyütmeye teşvik edilmiş olan reel sektör de binanın zayıf taşıyıcısı haline geldi.

  • Son yıllarda Türkiye 1946’dan beri içinde bulunduğu ve ticari, teknolojik ve sermaye akımı anlamında muhtaç olduğu Batı Dünyası’na alternatif bir stratejik ortaklık (Rusya-Çin-İran ekseni) yaratmaya çalıştı. Sağlam bir ekonomik zemine oturmadan yapılan bu hamlenin sonuçlarının tam hesaplanamadığı anlaşıldı.

  • Dış politikada Trump faktörünün nasıl bir bilinmezlik taşıdığı tam dikkate alınamadı. Trump ve arkasındaki siyasi çevre, tahmin edilenden çok daha kuvvetli, 2008 Küresel Ekonomik Krizin muhafazakarlaştırdığı ABD’nin izolasyonist politikalar izlemesini savunan bir kimliğe sahiptir. Trump’ın kendisi de ABD’nin kısa vadeli hedeflerini gerçekleştirmek için Reel Politik kavramının tüm araçlarını acımasızca kullanan, görev süresi içinde menfaatlerini maksimize etmeye çalışan bir şirket CEO’sundan farklı bir kimlik değildir. Trump siyasi hedeflerine ulaşmak için rahatlıkla usul, zaman, diplomasi gibi kavramları kolayca bir kenara atabilmekte ve hatta bu kavramları açıkça değersiz bulduğunu ifade etmektedir. Trump yönetimindeki ABD’nin ülkemiz üzerindeki etki ve baskısını yönetmek yerine, doğrudan bu baskıya direnmeye çalıştık.

Ekonomiye geri dönersek; Merkez Bankası’nın siyasi erki %6.25 faiz artışına ikna etmiş olması ve muhtemelen kendi cebine ayrıca belli bir oranda daha faiz artışı yetkisi koymuş olması, ekonomideki sorunun görülürden daha derin olduğunu gösteriyor.

Faiz artışları, kur artışlarının aksine hemen etkisini göstermez. Kur artışı hemen maliyet enflasyonu olarak ekonomiye yansır. Faiz ise en az 3 aydan itibaren fiyat, maliyet, talep ve arz değişkenlerine etki eder. Döviz kurundaki artışın etkisini ÜFE-TÜFE farkının hemen açılmasında gördük. TÜFE Ağustos 2018 yıllık %17.90 oranında artar iken, ÜFE aynı dönemde %32.13 arttı. Ağustos-Eylül 2018 dönemindeki çalkantı derhal şu etkilere yol açtı:

  • ÜFE-TÜFE makası açılmaya devam etti. Reel sektör bir anda ekonomik krizin getirdiği iç talep daralması-maliyet artışı arasına sıkışmaya başladı.

  • Dövize endeksli fiyatlanan birçok mal ve özellikle emtia ve sanayi ara malları vadeli fiyatlanamaz oldu. Hatta bu malların bir bölümü piyasadan çekilerek, stoklanmaya başlandı.

  • Reel sektörde maliyet artışlarına bağlı işletme sermayesi gereksinimi arttı. Aynı zamanda YP kısa TL uzun pozisyon taşıyan reel sektör firmaları müthiş kambiyo zararları yazdılar. 2018 Ağustos ayında birçok kurum, yetersiz özvarlık düzeyinden, teknik iflas durumuna geçti. 2018 Q3 finansal verilerinde bu gerçeği göreceğiz.

  • Bankacılık sektöründeki yapılandırılan kredilerin sayısı ve tutarı hızlı bir artışa geçti. Bankalar bu gruba giren kredi müşterilerini mümkün mertebe sıkıştırmayarak konkordato veya iflas durumuna geçmelerine mâni olmaya çalışır duruma geldi.

  • Bankaların YP cinsinden açtıkları krediler, kur sepeti arttıkça özvarlık yeterlilik oranlarını geriye çekti. BDDK bir düzenletici kurumun çok daha ötesinde bir inisiyatif ile davranarak ikinci grubun içinde yer alacak kredilerin birinci grupta sınıflandırmasını kolaylaştırarak sistemi rahatlatmaya çalıştı. Ayrıca bankalara getirilmiş olan spotta TL vererek YP aldıkları swap işlemlerinin özvarlıkların %25’ini geçemeyeceği kuralı, yurtdışındaki ilişkili taraflarla yaptığı işlemler kural dışı bırakılarak esnetildi.

  • Türkiye’de faiz piyasası birbirinden iyice ayrıştı. Kamu borçlanma senetlerinde mevduat faizleri %24-30 aralığına gelirken kredi faizleri bileşikte %35-45 aralığına geldi. TCMB politika faizi-Enflasyon oranı-gösterge DİBS faizi-mevduat faizleri-kurumsal kredi faizleri-ticari/perakende kredi faizleri-faktöring kredi faizleri arasındaki farklar daha önceden tahmin edilmesi zor rakamlara ulaştı.

  • İlk defa YP mevduat tutarı, TL mevduat tutarını geçti. Bu gelişmede artan döviz sepetinin DTH’ların TL değerini yukarıya çekmiş olması da önemli bir faktördür. TCMB’nin 13 Eylül 2018’de almış olduğu kararın YP-TL mevduat bileşimi üzerindeki etkisinin ilk safhasını önümüzdeki bir haftada göreceğiz.

Bu arada doğru (ama çok gecikmiş) önlemler alırken, etkisi tartışılır başka önlemler de alıyoruz.

Bu karmaşık ortamda en çok konuşulan konulardan biri de Türk Parası Koruma Hakkında 32 sayılı Kararda yapılan değişiklik ile döviz ile sözleşme engelinin gelmiş olmasıdır. Bu karar; yurtiçinde yerleşik tüzel ve gerçek kişilerin kendi aralarında menkul ve gayrimenkul alım satımı, taşıt ve finansal kiralama dâhil her türlü menkul ve gayrimenkul kiralama, ve iş, hizmet ve eser sözleşmelerinde döviz cinsinden veya dövize endeksli sözleşme yapamayacağını belirliyor. Mevcut sözleşmelerin de 30 gün için TL’ye dönmesi gerektiğini karara bağlıyor. İlgili bakanlığa da bu kararın sınırlarını ve istisnalarını belirleme yetkisi veriyor.

Bu karar ilk önce genel hukuk ilkeleri ile çelişmektedir. Taraflar arasındaki sözleşme serbestliği ortadan kalktığı gibi, mevcut sözleşmelerin de TL cinsinden değiştirilmesi de zorunlu hale geliyor. Diğer bir deyişle, geriye yönelik olarak, evvelden kurulmuş olan sözleşmelerin değiştirilmesi zorunlu hale geliyor. Bu kararın finansal boyutta da bazı sorunlar yaratabileceği anlaşılıyor. Örneğin bankalardan döviz veya dövize endeksli krediler alınarak finanse edilmiş gayrimenkul, araç ve diğer malların kiralanması veya satışı artık dövize endeksli yapılamayacağından dolayı, bu yatırımı yapmış olan veya bu ticareti yürüten tarafların pozisyon yönetimi tamamen belirsiz hale gelmiştir.

Üstelik yeni sözleşmelerin damga vergisi doğurup doğurmayacağı, sözleşmelerin tesis edilememesi durumunda hukuki uyuşmazlığın ne kadar sürede çözüleceği, hukuki süreçte henüz içtihat olmaması nedeni ile oluşabilecek sonuçlar, dövizli olarak düzenlenmiş kıymetli evrakın durumu gibi konular tartışmalı hale gelmiştir.

Daha da önemlisi ise yabancı para cinsinden sermaye getirmiş olan yatırımcıların sermaye getirisi, özellikle taşınmaz kiralama, yatırım malı kiralama, taşıt leasingi gibi sektörlerde tamamen tanımı olmayan bir hale gelmiştir.

Bu tür önlemler genelde piyasada kurulmuş olan arz ve talep dengesini alır başka bir noktaya götürür. Ve bu nokta da pek istemeyen bir yer olabilir.

Tekrar ifade etmek gerekirse son faiz artışı ile ortodoks politikalara dönülmesi olumludur ama Türkiye bu treni uzun bir süre kaçırmakta ısrar etmiştir.

Yeteri dozda kemoterapi uygulanmayan bir hastaya, şimdi daha yüksek dozda kemoterapi uygulanmak zorunda kalınmıştır. Reel sektör Ağustos-Eylül 2018 aylarındaki kambiyo zararının yanı sıra, bir de üzerine faiz yükünü almış durumdadır. Üstelik bu faiz yükü iki ayrı eksenden oluşmaktadır. Birincisi hem genel olarak faiz hadleri artmış, hem de kaynak ve kredi faizleri arasındaki makas iyice açılmıştır.

Korkarım ki bu safhadan sonra reel sektörde kaçınılmaz bir yaprak dökümü başlayacaktır. Bu yaprak dökümü doğru yönetilmesi çok önemlidir. Reel sektörde oluşacak zararın bir bölümü finansal sektöre kayacak ve finansal sektörün bilanço yapısını nominalden daha reel bir şekle getirecektir. Bu cümleyi tek bir soru ile açayım: Siz halen sektördeki kötü kredi oranının %3 olduğunu, bankacılık sektöründe kısa YP pozisyon (YP kredilere karşılık ayrılırken veya bu krediler yapılandırılırken, YP yükümlülükler aynen yerinde kalmaktadır.) olmadığını mı düşünüyorsunuz?

Reel sektördeki yaprak dökümünün yaratabileceği bir tehlike de bir arz sorununa yol açma tehlikesidir. Bu durumda enflasyonu faiz artışına rağmen kontrol etme olanağı zayıflayacak, ortaya çıkan arz eksikliği, yüksek faizin baskıladığı iç talep düşüşüne rağmen enflasyonu besleyecektir. Bu senaryonun adı yüksek faiz, yüksek enflasyon, yüksek işsizlik ve durgunluğun bir arada olduğu ekonomik ortamın tanımı olan stagflasyondur.

Ancak ekonomi yönetiminin elinde halen bu kötü senaryonun gerçekleşmesini engelleyebilecek iki araç bulunmaktadır: Rasyonel ve doğru ayaklar üzerine oturmuş ve derhal uygulanmaya başlanacak bir orta vadeli ekonomik plan ve Reel Politik’e dayalı bir strateji…

Burak Köylüoğlu

 

Mail listesine katılın

Yeni yazılardan haberdar olun.

Teşekkürler! Kayıt oldunuz.

Üzgünüz. Kayıt olamadınız.

İLGİLİ Yazılar

Arkadaşınız ile paylaşın