Son yıllarda nakit akıma (cash flow) gerek değerleme gerekse finansal ve hazine yönetimi anlamında verilen değer büyük ölçüde arttı. Özellikle 2008 Küresel Ekonomik Krizi, krizin başındaki dönemde bir dizi likidite sorununu da beraber getirince, kurumların nakit akım yaratma gücü en dikkat edilen finansal göstergelerden bir haline geldi.
Hatta bir dönem EBITDA gibi göstergeler, finansal yönetim ve akademik boyutlarında nasıl yüceltildi ise, nakit akım tabloları ve raporları da (cash flow statements) o derece ön plana çıkarıldı.
Bu yazımda, bu yaklaşımı analiz ederek, kısmen eleştireceğim.
Kurumlar için Nakit Akım Analizinin Önemi:
Sağlıklı bir nakit akımı, kurumun faaliyetlerinin finansal yapıdaki izdüşümünü ölçmek için kullanılan en önemli göstergelerden biridir. Geçmiş dönem, bize tahakkuk tabanlı finansal raporlamanın (accrual accounting), finansal analiz ve yönetim konusunda pek yeterli olmadığını göstermiştir. Nitekim meslek hayatım boyunca, pek çok örnekte iyi sayılabilecek finansal tablolara sahip çok sayıda kurumun, içten içe likidite sorunu yaşadığına tanık olduğumu hatırlıyorum. Sonuçta bilançoda kayıt değerinde görünen ancak tahsil kabiliyeti şüpheli veya riskli olan alacaklar, kayıt değerinin altında reel değere sahip stoklar, önemli kaynaklar bağlanmış ama düşük kapasite kullanım oranı ile yürüyen yatırımlar, kayıt anlamında iyi bir bilançoyu oluşturabilirler ancak bu varlıkların gerçek anlamda niteliği, kurumun nakit akımın kalitesi ile keşfedilebilir. Keza, gelirlerin şişirildiği, maliyetlerin düşürüldüğü ve karların “yaratıldığı” örneklerde de, gerçek resmi çözmenin en önemli araçlarından biri de nakit akım analizidir. Doğal olarak gelirler ve giderler ile nakit akımın gerçekleşme dönemlerinin önemli ölçüde farklı olduğu örnekleri dışarıda bırakmak gerekiyor. Doğru olarak hazırlanmış ve sonrasında iyi denetlenmiş IFRS tabanlı finansal tablolar, tüm finansal yapıyı genelden ayrıntıya kadar tarafların önüne serse de, Türkiye’de bu nitelikte finansal rapor hazırlayan kurum sayısı fazla değildir.
Firmalar nakit akımı, tümden gelim ile finansal sistemlerini doğrulamak için; kreditörler Türkiye’de zor bir zanaat olan doğru finansal ve kredi analizini yapmak için, yatırımcılar ve fon yöneticileri varlık ve kurum hesaplamak için kullanırlar. Aynı zamanda nakit akımda beklenmeyen sapmalar, kurumun iç denetimi için önemli bir işarettir.
Nakit akım raporları aynı zamanda kurumun hazine yönetimi için kritik önemdedir. Bu tablolar nakit akışa dayalı basit finansman yönetiminden, risk ve duyarlılık analizi içeren karmaşık hazine yönetimi modellerine kadar pek çok konuda kullanılırlar.
Nakit Akım Raporları kurum içinde kolaycı bir analiz kültürü oluşturabilir.
Türkiye’de nakit akıma farklı bir değer yüklenir. Bunun başlıca nedeni en büyük kurumsal yapılarda dahi karmaşık finansal tablo ve analizlere duyulan güvensizliktir. Finansal veri büyüdükçe ve yapılan analiz daha karmaşık hale geldikçe, üst yönetim basitçe anlayacakları ve anlatacakları bir model olan nakit akım analizlerine sarılırlar. Ne de olsa, çoğu yönetim kurulu üyesinin finansal bir geçmişi yoktur. Finansal geçmişi ve uzmanlığı olmayan üst yönetimin en basit anlamda finansal yapıyı kavramak için baktıkları en önemli veri de nakit akımıdır.
Ne de olsa, istisnalar hariç Türkiye’deki kurumların geçmişi en fazla üç kuşaktır. Bu süre içindeki uzun bir girişimcilik dönemini elimine edersek, bugünün kurumsal firmalarının kurumsal geçmişleri oldukça kısadır. Kısa olan kurumsal geçmiş, kapsamlı bir finansal yönetimi benimsemek, bu yönetimin başlıca aracı olan finansal sistemi kurmak ve bu işi yapacak bir ekip oluşturabilmek için yeterli zaman sağlayamaz. Rastlamış olduğum pek çok örnekte, yönetim kurullarının ve üst yönetimin tam takım finansal raporları tartışmak ve bu raporları stratejik ve iş kolu (business unit) bazında değerlendirmek yerine operasyonel detayda ele alınabilecek nakit akım tabloları üzerinde kayda değer ölçüde zaman harcadıklarına tanık oldum.
Nakit Akım Raporları kurum içinde kolaycı bir tümdengelim yapısı oluşturabilir.
Kurumlarda nakit akıma gereğinden fazla verilen önemin en başta yarattığı sorun, finansal yönetimde tümden gelen yaklaşımı hâkim kılmasıdır. Günümüzün modern kurumlarında bu yaklaşımın tersine, finansal verinin diğer veriler ile birleşerek; ham veriden finansal göstergelere kadar ulaşması gerekir. Verinin en ham halinden en son finansal göstergelere doğru akması ile, finansal sonuçlar her katmanda rahatlıkla analiz edilebilir. Ancak tümden gelen yaklaşımlarda, kurumun genel tablosunun anlaşıldığı düşünülür ve yapılan analiz, iş birimi ve operasyonel katmanlara inmez. Hâlbuki finansal analiz bir uçak motoru nasıl gözden geçiriliyorsa, her düzey ve katmanda ayrı ayrı yapılmalı ve bu analizlerin tutarlılığı sorgulanmalıdır.
Genelde bu bakış açısının yerleşmiş olduğu kurumlarda yapılan değerlendirmeler, genel geçer değerlendirmelerdir: “Kaldıraç çok yüksek, borçluluğun azaltılması gerekir.”, “Karlılık düşük, sabit giderlerin gelirler içindeki payı yüksek.”. “Ticari alacaklarda donuk olanların oranında artış görülüyor. Satış politikasını gözden geçirelim.” Bu değerlendirmeler kulağa hoş gelen, ama pratikte pek de işe ve aksiyona dönüşmeyen, herkesin kafa salladığı sözlerdir.
Karlılık (profitability) göstergeleri, nakit yaratma (cash generation) gücü göstergeleri yerine geçmez. Bu önermenin tersi de doğrudur.
Karlılık göstergeleri ile nakit yaratma gücü göstergeleri yapılan analizlerde sık sık karıştırılır. Karlılık göstergeleri, doğru raporlanmış ve doğru karşılık giderleri ayrılmış ise, bir iş kolunun performansının en önemli karne notudur. Kurumun nakit yaratım gücü ise dönem içinde gerçekleşen nakit akımlarının sonucudur. Her iki finansal gösterge sonucu da önemlidir. Örneğin karlılığın yüksek ama sabit yatırım gereksiniminin de yüksek olduğu sektörlerde, kurumlar nakit akım eğilimini dikkat ile ölçmedikleri zaman likidite tuzağına rahatlıkla düşebilirler. Son on yılda ağır sanayi kollarında yaşanan pek çok sıkıntının bir nedeni de budur.
Veya karlılığın düşük ancak dönemler itibari ile pozitif nakit akışına sahip kurumların, orta/uzun vadede faaliyetleri ile ilgili riskleri büyütebilir. Bu tanıma en uygun firmalar, büyük çaplı OEM üreticileridir. Bu firmalar, nispeten ölçek olarak büyük müşterilere düzenli olarak tedarikçi rolü ile iş yaparlar. Bu firmalar büyük bir iş hacminde, düşük karlılık oranı ve düşük tahsilat riski ile düzenli nakit akışı ile faaliyette bulunurlar. OEM firmalarının müşterileri ise dışarıya yaptırdıkları işin maliyetlerine son derece hâkimdir. Zaten bu neden ile yapılan iş dışarıya “outsource” edilmiştir. OEM üreticisinin aldığı siparişlerde düşme olduğu zaman, yaratılmış kapasiteyi yeniden doldurması ve bu kapasiteyi satması oldukça zordur. Üstelik yıllarca düşük karlılık ile çalışılması; kurum için stratejik bir ihtiyat rezervinin oluşmasını da engellemiştir. Bu tür kurumlar genelde bu tür şoklarda önemli zorluklara düşerler.
Nakit akımın uzun bir dönem negatif olması, o iş konseptinin başarısız olacağı anlamına gelmez. Bu önermenin tersi de geçerlidir.
Eğer klasik anlamda finansal değerlendirme yapmakta ısrarlı olsaydık, devamlı nakit tüketen proje bazlı gelişen iş kolları gelişemezdi. Örneğin Elon Musk’ın Solar City, SpaceX, Tesla, Hyperloop, OpenAI gibi projeleri deyim yerinde ise “şöminede nakit yakan” ama aynı zamanda muazzam derecede “know how” üreten projelerdir. 2000’li yılların hemen öncesinde Dot.Com çılgınlığı yaşanırken Amazon, Google, Facebook gibi kurumlar da aynı yoldan geçmiştir. Ama bu kurumlar sektörlerini tamamen değiştirecek devrimsel stratejilerini, yüksek nakit açığı oluşturarak (ve bu açığı doğru finansal enstrümanlar ile karşılayarak) başarabildiler.
Yukarıdaki tezin tersi de geçerlidir. Bu konudaki en güzel örnek ise Blackberry’dir. Blackberry 2000’li yılların ilk yarısında karlılık ve nakit akımı anlamında başarılı ve sektöründe lider bir firma iken, bugün Blackberry’nin adı sadece sahip olduğu patentlerin değeri çerçevesinde anılıyor.
Kurumlarda nakit üretme kapasitesi önemli bir değişken ise, nakdin hangi vizyona ve stratejiye bağlandığı çok daha kritik bir değişkendir. Burada da şabloncu bir bakış açısı ile bakıp, yanlış hesaplanan ve/veya yorumlanan ROI, ROA gibi göstergeler ile hareket etmemek gerekiyor.
Burak Köylüoğlu
Yeni yazılardan haberdar olun.
Teşekkürler! Kayıt oldunuz.
Üzgünüz. Kayıt olamadınız.